Wer sich für passives Investieren, Indexing oder ETFs interessiert, stolpert früher oder später über den Begriff Factor-Investing. Doch was ist das und was kann man darunter verstehen?

Durch statistische Analysen von Aktienmerkmalen konnte man jene Faktoren von Wertpapieren identifizieren, welche für die Unterschiede in den Renditen großteils verantwortlich sind. Factor-Investing hat das Ziel, sogenannte Faktorprämien zu erzielen, indem Wertpapiere, welche diese Merkmale erfüllen, im Portfolio übergewichtet werden.

Factor-Investing wird manchmal auch als Smart-Beta-Investing bezeichnet. Mit dieser Bezeichnung sind nicht alle zufrieden. Letztlich beschreibt dieser Ausdruck jedoch den Umstand, dass mit dem Factor- oder Smart-Beta-Investing nicht die Intention verfolgt wird, eine Überrendite zu erzielen (das wäre das sog. Alpha). Vielmehr befindet man sich immer noch im Bereich der Marktrendite Beta, wobei diese jedoch durch das bewusste „Tilten“ (das ist das Übergewichten) von Faktoren im Portfolio einen Boost erfahren soll. In diesem Artikel erhältst du eine Einführung in Factor-Investing.

Mit Beginn in den 1980er Jahren wurde anhand von statistischen Analysemethoden versucht, bestimmte Aktienmerkmale zu isolieren, die für die Unterschiede in den Aktienrenditen verantwortlich sind. Auf diese Weise wurden im Laufe der Zeit mehrere Tausend Faktoren identifiziert und untersucht. Man spricht von einem Factor-Zoo und die meisten dieser Faktoren kamen durch Data-Mining zustande. Darunter versteht man eine wissenschaftlich eher verpönte statistische Analysemethodik, bei der nur ein bestimmter Datenauszug untersucht wird, um spezifische Ergebnisse zu produzieren.

Übrig geblieben sind im Laufe der Zeit nur ein paar wenige Faktoren, die jedoch in respektablen Erklärungsmodellen Anwendung finden. Werden diese Faktoren in einem Multifaktoren-Modell angewendet, so können diese etwa 95 % der Renditeunterschiede der letzten Jahre zwischen dem Faktorenmodell und dem allgemeinen Markt bzw. der Benchmark erklären. Die restlichen 5 % bleiben vorerst ungeklärt.

Dadurch ergibt sich eine interessante Überlegung für die Praxis. Wenn das Zusammenwirken der Faktoren 95 % der Renditeunterschiede des Aktienmarkts erklären können, wäre es nicht legitim eine Investmentstrategie zu etablieren, in der ein Wertpapierportfolio über verschiedene Faktoren diversifiziert wird? Genau das ist die Strategie hinter einem diversifizierten Multi-Faktor-Portfolio, das sich auf verschiedene Arten umsetzen lässt.

Die bekanntesten und wichtigsten Faktoren, die sich über die Zeit halten und etablieren konnten, sind die Faktoren Size, Value, Momentum, Quality/Profitability, Minimum Volatility und Political Risk. Nachfolgend ein kurzer Abriss über diese Faktoren.

Der Small-Size-Effekt oder Size-Faktor besagt, dass kleine Aktienunternehmen (Small Caps) im Schnitt höhere Renditen erbringen, als große (Large-Caps). MSCI definiert diese wie folgt: die obersten 70 % der Marktkapitalisierung sind Large Caps, die nächsten 15 % Mid Caps, die nächsten 14 % Small Caps  und das kleinste 1 % Micro Caps. Je kleiner die Größenklasse, desto mehr Unternehmen sind im jeweiligen Index enthalten. So umfasst der MSCI World Large Cap Index 736 Unternehmen, der MSCI World Small Cap Index hingegen 4352 Unternehmen (Website MSCI, 13.12.2019).

Um von der entsprechenden Faktor-Prämie des Size-Effekts profitieren zu können, müssten diese im Portfolio allerdings entsprechend der Marktkapitalisierung übergewichtet werden. Investiert man beispielsweise in einen ETF auf den MSCI World, so investiert man lediglich in Large Caps und Mid Caps und somit nur in etwa 85 % des Marktes gemäß Marktkapitalisierung. Würde man einen ETF auf einen Small Cap Index im Ausmaß von 14 % mit ins Portfolio aufnehmen, hätte man 99 % der Marktkapitalisierung abgedeckt.

Erst wenn dieser Anteil noch im Verhältnis zur Marktkapitalisierung übergewichtet wird (der Anteil im Portfolio also größer als 14 % ist), hat man den Faktor übergewichtet und erst dann die Chance, von der entsprechenden Faktor-Prämie zu profitieren.

Der Value-Faktor besagt, dass Aktien mit einer niedrigen fundamentalen Bewertung statistisch attraktivere Aktienrenditen erbringen. Solche Aktien werden Value-Aktien genannt. Es sind dies meist Aktien von Unternehmen, die schwach wachsenden, unpopulären Branchen angehören. Aktuell befinden sich im MSCI World Value Index etwa viele Positionen der Automobilindustrie aber auch Gesundheitsversorger, Rohstofftitel usw. Dem Value-Sektor stehen Growth-Titel gegenüber, also Aktien von hoch bewerteten, teuren Unternehmen, die schnell wachsen.

Der Quality-Faktor besagt, dass Aktien von Unternehmen mit guter fundamentaler Qualität statistisch attraktivere Aktienrenditen produzieren als jene mit niedriger Qualität. Dazu zählen Fundamentalwerte wie niedrige Verschuldung, hohe Profitabilität, Gewinnstabilität & Gewinnqualität.

Eine Unterkategorie des Qualitiy-Faktors ist der Profitability-Faktor. Der Quality-Faktor ist also breiter definiert und beinhaltet mehrere Kriterien, wovon nur ein Teil durch den Profitability-Faktor abgebildet wird, der sich vor allem auf Profitabilitätskriterien beschränkt.

Ein Index, der den Quality-Faktor abbildet ist zum Beispiel der MSCI World Quality Index.

Der Ausdruck Momentum kommt aus der Physik und bedeutet soviel wie „Schub“. Man kann diesen Effekt am besten anhand eines Beispiels verdeutlichen. Wirft man einen Stein, so wird dieser, wenn er auf den Boden aufschlägt, nicht sofort auf der Aufschlagstelle liegen bleiben, sondern noch etwas weiter kullern, dabei langsamer werden und schließlich liegen bleiben.

Legt man diese Vorstellung auf den Momentum-Faktor am Aktienmarkt um, so bedeutet Momentum die Tendenz, dass Aktien ihre Rendite (positiv als negativ) eines vergangenen Zeitraums (zB in den letzten 12 Monaten) noch einige Zeit fortsetzen, bevor das Momentum verschwindet.

Ein Beispiel für einen Index, der versucht, den Momentum-Faktor abzubilden, ist der MSCI World Momentum Factor.

Der Political-Risk-Faktor besagt, dass Schwellenländeraktien im Vergleich zu Industrieländeraktien statistisch höhere Renditen erbringen. Die höhere Renditeerwartung von Schwellenländeraktien dürfte durch ein erhöhtes Investmentrisiko begründet sein. Das erhöhte Risiko wurde in der Vergangenheit durch eine höhere Rendite kompensiert und Anleger durch das Eingehen dieser Risiken dadurch belohnt.

Um die Political-Risk-Faktorprämie zu erzielen, wird üblicherweise eine entsprechende Gewichtung von Schwellenländeraktien im Portfolio vorgenommen, zum Beispiel mittels eines ETFs auf den MSCI Emerging Markets. Der Schwellenländeranteil an der weltweiten Marktkapitalisierung beträgt ungefähr 10 %. Somit betreiben eigentlich auch jene Investoren Factor-Investing, die den Schwellenländeranteil in ihrem Portfolio übergewichten, was zum Beispiel im weitverbreiteten 70/30-Weltportfolio der Fall wäre (70 % Aktien aus Industrieländern, 30 % Aktien aus Schwellenländern).

Der Minimum-Volatility-Faktor (unter anderem auch unter Low-Volatility-Faktor bekannt) besagt, dass Aktien mit niedrigerer Volatilität höhere Renditen erbringen. Es geht also um Aktien, deren Renditen weniger schwanken als die Benchmark und dabei dieselbe oder sogar höhere Renditen erbringen. Dies dürfte nach gängigen ökonomischen Modellen gar nicht möglich sein. Tatsächlich konnte der Effekt jedoch in der Vergangenheit beobachtet werden.

Ein Beispielindex für den Minimum-Volatility-Faktor wäre der MSCI World Minimum Volatility Index.

Es gibt mittlerweile eine Reihe von Anlageprodukten wie ETFs, die versuchen, die jeweiligen Indizes abzubilden. Man hat also die Möglichkeit, sich einzelne Faktoren auszusuchen, die man persönlich für überzeugend hält und in diese investieren. So können auch Faktoren kombiniert werden, indem in mehrere dieser ETFs investiert wird. Gerd Kommer (2018) bezeichnet Strategien, in denen in zwei oder mehreren Faktoren über einzelne Anlageprodukte investiert wird, einfaches Multi-Factor-Investing.

Die weiter oben vorgestellten Faktoren beeinflussen sich jedoch gegenseitig und interagieren miteinander. Für Investoren, die sich für Faktor-Prämien interessieren, dürfte daher auch die Kombination dieser Faktoren von Interesse sein.

Ein Beispiel für eine gut untersuchte Interaktion ist jene der Faktoren Size und Value. So ist die Value-Prämie etwa am stärksten bei Small-Caps ausgeprägt, am wenigsten bei Large Caps. Möchte man nun in beide Faktoren wie weiter oben beschrieben investieren, beispielsweise über jeweils einen ETF auf den MSCI World Small Cap Index und einen auf den MSCI World Value Index, so würde man diese Interaktion ignorieren, da in genanntem Value-Index nur Large Caps und Mid Caps enthalten sind. Small Caps, bei denen der Value-Faktor in der Vergangenheit am stärksten beobachtet wurde, sind in diesem Index gar nicht enthalten.

Um diese beiden Prämien also möglichst vollständig und in ihrer kompletten Interaktion einzufangen, wäre es eine mögliche Strategie, diese beiden Faktoren zu kombinieren und beispielsweise in einen ETF zu investieren, der versucht, diese Interaktion aufzugreifen. Diese Small-Cap-Value-Strategie ist wohl einer der geläufigsten, zumal diese beiden Faktoren auch am weitesten verbreitet und am häufigsten untersucht sind. Ein entsprechender Index dazu wäre der MSCI USA Small Cap Value Weighted Index, in welchem die Titel (US-amerikanische Small Caps) gemäß ihrer Value-Ausprägung im Index gewichtet werden.

Solche Strategien, in denen zwei oder mehrere Faktoren miteinander kombiniert werden, werden bei Kommer als integriertes Multi-Factor-Investing bezeichnet.

Es gibt mittlerweile eine Reihe von Anlageprodukten, die mehrere Faktoren miteinander kombinieren und das Ziel verfolgen, Interaktionen und wechselseitige Beeinflussungen von Faktoren abzubilden.

Es wird geschätzt, dass Faktor-Investing auf lange Sicht eine Mehrrendite von 1 – 1,5 % erbringen kann. Hier muss allerdings berücksichtigt werden, dass nicht alle Faktoren zu jeder Zeit eine Mehrrendite erbringen. Ganz im Gegenteil. So können manche Faktoren wie der Size-Faktor über viele Jahre, sogar Jahrzehnte, die Benchmark underperformen, bevor sie aufholen und letztlich die erhoffte Mehrrendite erbringen. Auch kann anhand vergangener Entwicklungen nie auf die Zukunft geschlossen werden. Es besteht grundsätzlich auch das Risiko, dass die Faktoren in Zukunft nicht mehr so stark auftreten oder sogar verschwinden werden. Ein Fortbestehen der Faktor-Prämien kann also nicht garantiert werden.

Es muss also jeder Investor für sich selbst entscheiden, ob er mit diesem Umstand umgehen kann. Um eine jahrelange Underperformance akzeptieren zu können und auch langfristig seine Strategie beizubehalten, muss man also schon sehr von der gewählten Strategie überzeugt sein, um nicht irgendwann die Nerven zu verlieren und seine Bestände zu verkaufen, um sie in ein marktneutrales Portfolio umzuschichten.

Wer sich für Factor-Investing interessiert, ist daher gut beraten, sich einschlägiges Wissen über das Thema anzueignen. Es wäre vor allem wichtig, zu verstehen, wie die Faktorprämien zustande kommen und wie diese erklärt werden. Denn nur dann wird es möglich sein, eine längere Underperformance zu tolerien und das Wissen zu haben, dass es auch mal sein kann, es sogar sehr wahrscheinlich ist, dass die Prämien mancher Faktoren sehr lange auf sich warten lassen können.

Factor-Investing ist eine interessante Möglichkeit, einem passiven Investmentportfolio unter Zuhilfenahme wissenschaftlicher Erkenntnisse einen Rendite-Boost zu verleihen. Langfristig gesehen könnte Factor-Investing gegenüber einem konventionellen passiven Portfolio eine Mehrrendite von 1 – 1,5 % erbringen.

Eine Mehrrendite ist jedoch nicht garantiert und eine Underperformance bestimmter Faktoren über längere Zeiträume möglich und teilweise sogar sehr wahrscheinlich. Die Gestaltung und Wartung eines Faktoren-Portfolios bringt grundsätzlich eine höhere Komplexität und etwas höhere Kosten mit sich. Wer sich für Factor-Investing interessiert, ist gut beraten, sich über das Thema einschlägig zu informieren, um Performance-Abweichungen von konventionellen Portfolios zu verstehen und in weiterer Folge damit umgehen zu können.