Burton Gordon Malkiel, geboren 1932 in Boston, Massachusetts, ist ein US-amerikanischer Ökonom und als Autor vor allem für die Popularisierung der Random-Walk-Theorie bekannt. Er ist emeritierter Professor für Volkswirtschaftslehre an der Princeton University.

ARandom Walk Down Wall Street von Burton G. Malkiel zählt mittlerweile zu den Klassikern unter den Finanzbüchern. Das Buch ist erstmals 1973 erschienen und wurde seither vielfach aktualisiert und neu aufgelegt. Schon in der ersten Auflage hat Burton Malkiel den überlegenen Nutzen des Indexings aufgezeigt, Jahre bevor John C. Bogle den allerersten Indexfonds über Vanguard aufgelegt hat.

Seine Botschaft blieb über 12 Auflagen und über 45 Jahre im Kern dieselbe:

• Breite Diversifikation
• Jährliches Rebalancing
• Investieren in Indexfonds
• Den Kurs halten

In A Random Walk Down Wall Street geht Malkiel den vielen Fragen auf den Grund, die Anleger zu Börseninvestments haben, etwa wie erfolgreich aktive Investoren und Fondsmanager tatsächlich sind und wie sich Anleger am besten strategisch positionieren sollen, egal ob sie nun auf ETFs, Aktien oder aktiv gemanagte Fonds setzen.

Neben vielen wissenschaftlich orientierten Beleuchtungen der Thematik liefert Malkiel auch seit der ersten Auflage des Buchs seinen „Life-Cycle Guide to Investing“, der dabei hilft, das persönliche Investmentportfolio zu erstellen und über ein gesamtes Anlegerleben so anzupassen, dass keine noch so dramatischen Ereignisse die persönliche finanzielle Situation jemals in Bedrängnis bringen können.

Die Random-Walk-Theorie ist eine Theorie, die den Verlauf von Aktienkursen mathematisch beschreibt. Ein Random Walk beschreibt quasi einen Irrflug, der eine unmittelbare Folgerung der Markteffizienzhypothese darstellt.

Auf effizienten Kapitalmärkten folgen Aktienkurse einem Zufallspfad (Random Walk). Der Hypothese zufolge sind alle bewertungsrelevanten Tatsachen im Augenblick ihres Entstehens den Marktteilnehmern bekannt. Demzufolge sind Aktien also zu keinem Zeitpunkt über- oder unterbewertet. Der zukünftige Kursverlauf ist daher nur vom Zufall bzw. vom Auftreten neuer bewertungsrelevanter Tatsachen abhängig.

Achtung, Fangfrage! Malkiel erläutert sowohl die Hintergründe und Funktionsweisen der Fundamentalanalyse, als auch der Technischen Analyse und trifft zudem eine Einschätzung, ob eine der beiden Methoden der anderen überlegen ist.

Den Verfechtern von technischen Strategien möchte er dabei gar nicht absprechen, Gewinne zu erzielen. Das Problem ist nur, dass dies simplen Buy-&-Hold-Strategien ebenfalls gelingt, nur mit deutlich weniger Aufwand und weniger Kosten.

“Technical schemes often do make profits, but so does a buy-and-hold strategy. Indeed, a simple buy-and-hold strategy using a portfolio consisting of all the stocks in a broad stock-market index has provided investors with an average annual rate of return of about 10 percent over the past ninety years. Only if technical schemes produce better returns than the market can they be judged effective. To date, none has consistently passed the test.” (S. 144)

Sein Fazit zur Technischen Analyse fällt eindeutig aus. Vergangene Aktienkurse haben keine Vorhersagekraft für zukünftige Aktienkurse. Technische Strategien haben keinen echten Wert für den Investor. Aus Malkiels Sicht bereichern sie nur jene, die den technischen Service erstellen oder verkaufen, in der Hoffnung, die Investoren zu mehr Trading anzuregen und so mehr an Kommissionen zu verdienen.

Doch auch die Fundamentalanalyse lohnt sich für die meisten Anleger mittlerweile nicht mehr. Simples Buy-&-Hold mit einem marktbreiten Aktienindex ist eine Strategie, die nur sehr schwer von professionellen Portfolio-Managern geschlagen werden kann. Der Star-Fonds von gestern erwies sich immer wieder als das Desaster von heute.

Sogar legendäre Investoren wie Benjamin Graham, Peter Lynch und Warren Buffett sind im Laufe ihrer Karriere zu der Ansicht gelangt, dass die meisten Investoren besser dran sind, wenn sie in einen breit gestreuten Indexfonds investieren. Warren Buffett hat sogar in seinem Testament verfügt, dass sein finanzielles Vermächtnis ausschließlich in Indexfonds investiert werden soll.

Tatsächlich sind es aber auch sehr häufig die Gesetze des Zufalls, die viele der Erfolgsgeschichten von Starinvestoren und erfolgreichen Fonds-Managern erklären können. Es liegt schließlich auch in der Natur des Durchschnitts, dass manche Investoren mit ihren Ergebnissen oberhalb des Durchschnitts liegen, und manche unterhalb. Der Einfluss des Zufalls sollte dabei niemals unterschätzt werden.

Malkiel widmet sich drei wichtigen Investment-Theorien der letzten Jahrzehnte. Dabei handelt es sich um:

• Die Moderne Portfoliotheorie
• Das Capital-Asset Pricing Model (CAPM)
• Das Fama-French Drei-Faktoren-Modell

Die Moderne Portfoliotheorie wurde in den 1950er Jahren von Harry Markowitz entwickelt. Für seine Arbeiten dazu hat er im Jahr 1990 den Wirtschaftsnobelpreis erhalten. Sein Buch Portfolio Selection* entstand aus seiner entsprechenden Dissertation an der Universtität von Chicago.

Eine wesentliche Erkenntnis der Modernen Portfoliotheorie war, dass sich negativ korrelierte Aktien oder Assets positiv auf die Risikosenkung eines Portfolios auswirken. Besonders bemerkenswert war die Beobachtung, dass es gar keine negative Korrelation benötigt, um das Risiko eines Portfolios durch Diversifikation zu senken. Alles, was weniger als perfekt positiv miteinander korreliert, kann zur Risikosenkung des Portfolios beitragen.

Auch wenn die Globalisierung zu einem Anstieg der Korrelationskoeffizienten zwischen den Märkten geführt hat, und sich Märkte mittlerweile tatsächlich synchroner bewegen als in der Vergangenheit, so sind sie dennoch weit davon entfernt, perfekt miteinander zu korrelieren. Als prominentes Beispiel dafür wählt Malkiel „das verlorene Jahrzehnt“. Das erste Jahrzehnt im 21. Jahrhundert lief für US-amerikanische Aktien bekanntlich nicht besonders gut. Wer in diesem Zeitraum jedoch auch in Schwellenländern investiert war, konnte enorm von dieser globalen Diversifikation profitieren.

Weiters werden das Capital-Asset Pricing Model (CAPM) von William Sharpe, John Lintner & Fischer Black besprochen, wofür Sharpe im selben Jahr wie Harry Markowitz den Nobelpreis erhalten hat. Eine wesentliche Erkenntnis des Modells war, dass es keine Prämie für Risiken gibt, die sich „wegdiversifizieren“ lassen. Investoren, die sich an dieser Theorie orientieren, adjustieren ihr Portfolio anhand der Risikokennzahl Beta.

Schließlich wird auch noch das Fama-French Drei-Faktoren-Modell näher erläutert. Die drei Faktoren dieses Modells lauten Beta (aus dem CAPM), Size (gemessen an der Marktkapitalisierung) und Value (gemessen am Market to Book Ratio).

Anhand der Erkenntnisse von Daniel Kahneman und Amos Tversky werden die Erkenntnisse der Behavioral Finance besprochen. Kahneman ist ebenfalls Wirtschaftsnobelpreisträger und obendrein der erste Psychologe, dem diese Auszeichnung zuteil wurde. Die wesentlichen Erkenntnisse seiner Arbeit finden sich auch in seinem millionenfach verkauften Buch Schnelles Denken, langsames Denken*.

In A Random Walk Down Wall Street werden vor allem die vier Aspekte Selbstüberschätzung, Wahrnehmungsverzerrungen, Herdenverhalten und Verlustaversion näher besprochen. Malkiel leitet daraus einige Implikationen für die Praxis ab, die sich aus diesen wichtigen Lektionen der Behavioral Finance ergeben.

Malkiel widmet sich auch dem Thema Factor-Investing bzw. Smart-Beta Investing, und zwar durchaus kritisch. Dabei erläutert er die Hintergründe und Annahmen. Insbesondere werden die Faktoren Value, Size, Momentum und Low-Beta näher beleuchtet. Einen exzellenten Guide für Factor-Investing findet man übrigens von den Autoren Andrew Berkin & Larry Swedroe, mit dem Buchtitel Your Complete Guide to Factor-Based Investing*.

Die vorgestellten und empfohlenen Fonds und ETFs zum Thema Factor-Investing werden hierzulande jedoch leider nach wie vor nicht angeboten und sind für Privatanleger nicht investierbar. Es finden sich jedoch mittlerweile einige Optionen an Factor-ETFs, die entsprechende Alternativen bieten können. Nach dem Studium des Buchs sollte man zumindest eine grundlegende Vorstellung davon haben, welche Ziele ein entsprechender Faktor-ETF verfolgen sollte.

Im letzten Buchabschnitt liefert Malkiel noch einen wirklich ausführlichen praktischen Guide für Privatanleger, um die Erkenntnisse aus dem Buch in die Praxis zu übertragen. Es ist sozusagen ein How-to-Do-It Guide für den Random Walk Down Wall Street.

Dieser beinhaltet diverse Investmentregeln, wesentliche Prinzipien zur Gestaltung der Asset-Allocation und schließlich noch drei verschiedene Möglichkeiten zum Investieren, die sich an verschiedene Investmenttypen richten. Auch wenn Malkiel anhand der zahlreichen wissenschaftlichen Erkenntnisse ein großer Verfechter des passiven Index-Investings ist, ist er sich dennoch bewusst, dass vielen Investoren dieser Weg zu langweilig und zu wenig individuell ist:

„I recognize […] that telling most investors that there is no hope of beating the average is like telling a six-year-old that there is no Santa Claus. It takes the zing out of life.” – Burton Malkiel

Somit gibt er allen Investoren, die nicht darauf verzichten wollen, nach „Gewinneraktien“ zu suchen, einige Regeln mit auf den Weg, um zumindest grobe Fehlentscheidungen bei der Aktienauswahl zu vermeiden.

Denn wie Charles Ellis in seinem Buch Winning the Loser’s Game* feststellt, werden beim Tennis die meisten Punkte nicht durch geschicktes Spielen erzielt, sondern durch die Fehler des Gegners. Möchte man also auch beim Investieren erfolgreich sein und eine aktive Rolle einnehmen, dann sollte man tunlichst vermeiden, derjenige Spieler zu sein, der die Fehler macht. Burton Malkiel kann mit A Random Walk Down Wall Street vermutlich dabei behilflich sein.